前三季度宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析

　　據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局初步核算，２００６年前三季度實(shí)現(xiàn)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（ＧＤＰ）１４１４７７億元，同比增長(zhǎng)１０．７％，比上年同期加快０．８?jìng)�(gè)百分點(diǎn)，比上半年回落０．２個(gè)百分點(diǎn)。其中，第一產(chǎn)業(yè)增加值１５５７０億元，增長(zhǎng)４．９％；第二產(chǎn)業(yè)７０４９６億元，增長(zhǎng)１３．０％；第三產(chǎn)業(yè)５５４１１億元，增長(zhǎng)９．５％。總體看，前三季度宏觀經(jīng)濟(jì)保持了平穩(wěn)較快的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，第三季度的宏觀調(diào)控效果較為明顯。

　�。ㄒ唬┕潭ㄙY產(chǎn)投資增速趨緩

　　前三季度，全社會(huì)固定資產(chǎn)投資７１９４２億元，同比增長(zhǎng)２７．３％，比上年同期加快１．２個(gè)百分點(diǎn)，比上半年回落２．５個(gè)百分點(diǎn)。其中，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資６１８８０億元，增長(zhǎng)２８．２％，同比加快０．５個(gè)百分點(diǎn)�煴壬习肽昊芈洌常�１個(gè)百分點(diǎn)。

　　固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)主要有以下特點(diǎn)：首先，在監(jiān)管層逐漸收緊信貸和土地這兩道“閘門(mén)”，并且加大了對(duì)新開(kāi)工項(xiàng)目和產(chǎn)能過(guò)剩項(xiàng)目的清理力度后，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速總體上出現(xiàn)逐漸放緩態(tài)勢(shì)；其次，房地產(chǎn)投資增速有所加快，１－９月，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資１２９０２億元，增長(zhǎng)２４．３％，同比加快２．１個(gè)百分點(diǎn)，分別比上半年和一季度加快０．１和４．１個(gè)百分點(diǎn)；第三，重點(diǎn)工業(yè)行業(yè)投資依然較快，前９個(gè)月煤炭開(kāi)采及洗選業(yè)投資增長(zhǎng)３６．４％，石油和天然氣開(kāi)采業(yè)增長(zhǎng)１９．３％，電力、燃?xì)饧八�的生產(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增長(zhǎng)１６．１％，鐵路運(yùn)輸業(yè)增長(zhǎng)１０７％。

　　預(yù)計(jì)第四季度固定資產(chǎn)投資增速會(huì)進(jìn)一步回落，原因主要有：首先，２００６年下半年以來(lái)，發(fā)改委等部門(mén)連續(xù)出臺(tái)政策，加強(qiáng)固定資產(chǎn)調(diào)控，對(duì)新開(kāi)工項(xiàng)目進(jìn)行清理，同時(shí)將土地使用權(quán)出讓金納入預(yù)算管理，并加大了對(duì)各地區(qū)土地審批的監(jiān)管力度，這些政策效應(yīng)有望在第四季度進(jìn)一步顯現(xiàn)；其次，２００６年５月１７日以來(lái)，國(guó)務(wù)院及相關(guān)部委連續(xù)推出調(diào)控房地產(chǎn)市場(chǎng)的多項(xiàng)政策，加強(qiáng)了對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控，房地產(chǎn)投資過(guò)快增長(zhǎng)的勢(shì)頭有望在第四季度有所抑制；第三，今年央行采取的提高存款準(zhǔn)備金率、提高貸款基準(zhǔn)利率等緊縮性政策將進(jìn)一步抑制企業(yè)的投資沖動(dòng)。

　　但固定資產(chǎn)投資增速年內(nèi)難以顯著下降，主要原因：一是金融體系流動(dòng)性依然充裕，較強(qiáng)的人民幣升值預(yù)期將繼續(xù)吸引境外資金流入境內(nèi)；二是固定資產(chǎn)在建項(xiàng)目投資規(guī)模依然很大，投資慣性較強(qiáng)。

　　（二）消費(fèi)繼續(xù)平穩(wěn)增長(zhǎng)

　　前三季度社會(huì)消費(fèi)品零售總額５５０９１億元，同比增長(zhǎng)１３．５％，比上年同期加快０．５個(gè)百分點(diǎn)（扣除價(jià)格因素，實(shí)際增長(zhǎng)１２．６％，加快０．５個(gè)百分點(diǎn)），名義增長(zhǎng)及實(shí)際增長(zhǎng)率均比上半年加快０．２個(gè)百分點(diǎn)。其中，城市消費(fèi)品零售額３７２４７億元，增長(zhǎng)１４．１％；縣及縣以下１７８４５億元，增長(zhǎng)１２．３％。分行業(yè)看，批發(fā)和零售業(yè)零售額４６４４２億元，增長(zhǎng)１３．５％；住宿和餐飲業(yè)零售額７４９３億元，增長(zhǎng)１５．８％。全國(guó)限額以上批發(fā)零售貿(mào)易業(yè)中，通訊器材零售額同比增長(zhǎng)２３．８％，石油及制品類(lèi)增長(zhǎng)３７．１％，汽車(chē)類(lèi)增長(zhǎng)２６．０％。

　　消費(fèi)平穩(wěn)增長(zhǎng)的主要原因是居民收入增長(zhǎng)較快。前三季度城鎮(zhèn)居民人均可支配收入８７９９元，扣除價(jià)格因素，實(shí)際增長(zhǎng)１０％，增速同比加快０．２個(gè)百分點(diǎn)；農(nóng)民人均現(xiàn)金收入２７６２元，實(shí)際增長(zhǎng)１１．４％，與上年同期基本持平。

　�。ㄈ�）進(jìn)出口增速較快，貿(mào)易順差保持高位

　　前三季度，進(jìn)出口總額１２７２６億美元，同比增長(zhǎng)２４．３％，增速比上年同期加快０．６個(gè)百分點(diǎn)，比上半年增速加快０．９個(gè)百分點(diǎn)。其中，出口６９１２．３億美元，增長(zhǎng)２６．５％，比上年同期回落４．８?jìng)�(gè)百分點(diǎn)；進(jìn)口５８１３．８億美元，增長(zhǎng)２１．７％，比上年同期加快５．７個(gè)百分點(diǎn)；貿(mào)易順差１０９８．５億美元，同比增長(zhǎng)高達(dá)６０．７４％，已超過(guò)去年全年的１０２０億美元。三季度進(jìn)出口增速較快的主要原因：一是出口退稅政策調(diào)整導(dǎo)致大量企業(yè)提前出口商品；二是加工貿(mào)易持續(xù)高速增長(zhǎng)，成為貿(mào)易順差的主要來(lái)源；三是由于“時(shí)滯”，前期我國(guó)投資需求旺盛的效應(yīng)在三季度集中顯現(xiàn)。

　　預(yù)計(jì)第四季度進(jìn)出口增長(zhǎng)將小幅放緩，但貿(mào)易順差仍將快速增長(zhǎng)。主要原因：一是我國(guó)固定資產(chǎn)投資增速下降導(dǎo)致國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的進(jìn)口需求降低；二是美國(guó)等主要經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨緩將導(dǎo)致外部需求減弱，會(huì)對(duì)我國(guó)出口增速形成一定影響。

　　（四）ＣＰＩ和ＰＰＩ均小幅溫和上漲

　　前三季度，居民消費(fèi)價(jià)格總水平（ＣＰＩ）上漲１．３％�熍c上半年漲幅持平。其中，城市上漲１．３％，農(nóng)村上漲１．２％。ＣＰＩ內(nèi)部構(gòu)成中，居住價(jià)格（包括水電及燃?xì)鈨r(jià)格、建房及裝修價(jià)格和租房?jī)r(jià)格）漲幅最為顯著，１－９月累計(jì)上漲４．７％；服務(wù)項(xiàng)目?jī)r(jià)格上漲２．０％；食品價(jià)格上漲１．８％。這三類(lèi)價(jià)格指標(biāo)成為拉動(dòng)ＣＰＩ溫和上升的主要?jiǎng)恿Α?br>
　�。茫校蓾q幅較為溫和的主要原因：首先，今年占ＣＰＩ比重３０％以上的食品價(jià)格漲幅較小；其次，盡管房租等居住類(lèi)價(jià)格已在ＣＰＩ中有所體現(xiàn)，但房?jī)r(jià)卻一直未能納入ＣＰＩ中，使ＣＰＩ尚不能準(zhǔn)確反映一般物價(jià)水平；第三，娛樂(lè)教育文化用品及服務(wù)價(jià)格、交通及通信價(jià)格和衣著類(lèi)價(jià)格均小幅下降，降幅分別為０．１％、０．２％和０．８％。

　　１－９月，工業(yè)品出廠價(jià)格（ＰＰＩ）同比上漲２．９％，漲幅比上半年加快０．２個(gè)百分點(diǎn)；原材料、燃料及動(dòng)力購(gòu)進(jìn)價(jià)格同比上漲６．３％，比上半年加快０．２個(gè)百分點(diǎn)。隨著國(guó)際市場(chǎng)上原油等原材料價(jià)格的逐漸回落，以及國(guó)內(nèi)投資需求的減弱，預(yù)計(jì)第四季度ＰＰＩ和原材料、燃料及動(dòng)力購(gòu)進(jìn)價(jià)格將出現(xiàn)小幅下降走勢(shì)。

　　今年５月份以來(lái)，監(jiān)管層明顯加大了對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控力度，從住房規(guī)劃、稅收、信貸、土地以及信息管理等方面出臺(tái)了全面的調(diào)控措施。受此影響，全國(guó)住房?jī)r(jià)格漲幅有所趨緩。１－９月，７０個(gè)大中城市房屋銷(xiāo)售價(jià)格同比上漲５．６％，漲幅比去年同期回落２．４個(gè)百分點(diǎn)。考慮到去年同期較高的增長(zhǎng)基數(shù)，今年第三季度住房?jī)r(jià)格的實(shí)際漲幅依然偏高。特別是部分重點(diǎn)城市，如北京、天津、青島的住房?jī)r(jià)格漲幅依然不減。

　�。ㄎ澹┕�業(yè)增速有所回落

　　前三季度，規(guī)模以上工業(yè)增加值６２２２１億元，同比增長(zhǎng)１７．２％，比上年同期加快０．９個(gè)百分點(diǎn)，比上半年回落０．５個(gè)百分點(diǎn)。其中，國(guó)有及國(guó)有控股企業(yè)增長(zhǎng)１２．２％；集體企業(yè)增長(zhǎng)１３．２％；股份制企業(yè)增長(zhǎng)１８．２％；外商及港澳臺(tái)投資企業(yè)增長(zhǎng)１７．８％。分工業(yè)類(lèi)別看，重工業(yè)增長(zhǎng)１８．２％；輕工業(yè)增長(zhǎng)１４．９％。

　　三季度工業(yè)增長(zhǎng)主要有以下特點(diǎn)：一是工業(yè)利潤(rùn)增速有所加快。１－８月，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)１１３２７億元，比上年同期增長(zhǎng)２９．１％，增幅同比提高８．４個(gè)百分點(diǎn)。二是產(chǎn)銷(xiāo)銜接狀況良好。前三季度，規(guī)模以上工業(yè)產(chǎn)品銷(xiāo)售率為９７．８４％，連續(xù)多年維持較高水平。三是重要能源、原材料、汽車(chē)和微型電子計(jì)算機(jī)產(chǎn)量增長(zhǎng)較快。前９個(gè)月發(fā)電量和原煤產(chǎn)量分別增長(zhǎng)１２．９％和１１．７％；粗鋼和鋼材產(chǎn)量分別增長(zhǎng)１８．４％和２３．７％；微型電子計(jì)算機(jī)增長(zhǎng)３４．７％；汽車(chē)增長(zhǎng)２４．０％，其中轎車(chē)增長(zhǎng)４１．５％。

　�。�六）外商直接投資（ＦＤＩ）同比下降，境外短期資金大量入境的勢(shì)頭有所緩解

　　今年１－９月，全國(guó)外商投資新設(shè)立企業(yè)３００２１家，同比下降６．８３％，其中９月當(dāng)月外商投資新設(shè)立企業(yè)３７９４家，同比下降０．９４％；實(shí)際使用外資金額４２５．８９億美元（不含銀行、保險(xiǎn)及證券等金融機(jī)構(gòu)吸引的ＦＤＩ），同比下降１．５２％，其中９月當(dāng)月實(shí)際使用外資額５３．９７億美元，同比增長(zhǎng)２．７２％。ＦＤＩ同比下降的主要原因：一是監(jiān)管層著眼于引資質(zhì)量，加大了相關(guān)的自主調(diào)控力度；二是隨著“限制外資并購(gòu)國(guó)內(nèi)裝備制造業(yè)企業(yè)”及“兩稅合并”等改革提上日程，外資的觀望態(tài)度有所增強(qiáng)。但預(yù)計(jì)四季度ＦＤＩ將延續(xù)９月份的恢復(fù)性增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，２００６年全年可望實(shí)現(xiàn)同比正增長(zhǎng)。值得注意的是，目前房地產(chǎn)業(yè)已成為外商投資的第二大行業(yè)，０６年上半年新設(shè)外資房地產(chǎn)企業(yè)１１８０家，同比增長(zhǎng)２５．４％；合同外資金額１２８．５２億美元，同比增長(zhǎng)５５．０４％；實(shí)際使用外資金額３２．２億美元，同比增長(zhǎng)２７．８９％。

　　同時(shí)，受?chē)?guó)際利率提升等因素影響，境外短期資金大量入境的勢(shì)頭有所緩解，主要原因：一是美歐日等主要經(jīng)濟(jì)體的加息導(dǎo)致國(guó)際金融市場(chǎng)中長(zhǎng)期債券收益提升，境外短期資金減緩入境；二是境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)普遍擴(kuò)大了對(duì)境外有價(jià)證券投資；三是個(gè)人用匯政策改革、ＱＤＩＩ擴(kuò)容等放松資本流出管制的措施亦有力地促進(jìn)了資金流出；四是監(jiān)管層加大了對(duì)境外資金流入的監(jiān)管力度，如今年７月份發(fā)布了《關(guān)于規(guī)范房地產(chǎn)市場(chǎng)外資準(zhǔn)入和管理的意見(jiàn)》，提高了外資進(jìn)入境內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)的準(zhǔn)入門(mén)檻。但境外資金入境的總體趨勢(shì)并沒(méi)有實(shí)質(zhì)改變，尤其是流入房地產(chǎn)業(yè)的境外資金增勢(shì)不減。受美國(guó)等經(jīng)濟(jì)體加息周期基本結(jié)束等因素的影響，預(yù)計(jì)四季度將重現(xiàn)境外資金入境態(tài)勢(shì)。

　　金融運(yùn)行形勢(shì)分析

　�。ㄒ唬�廣義貨幣供應(yīng)量（Ｍ２）同比增長(zhǎng)明顯回落，狹義貨幣（Ｍ１）增速繼續(xù)加快

　　今年前７個(gè)月Ｍ２處于高位增長(zhǎng)，每月同比增速均高于１８．４％（０５年全年各月Ｍ２同比增速均低于１８．３％）。隨后央行兩次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率及一次上調(diào)存貸款基準(zhǔn)利率的政策效應(yīng)開(kāi)始顯現(xiàn)：８月Ｍ２增速放緩，同比增長(zhǎng)１７．９％，比上月下降０．５個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期高０．６個(gè)百分點(diǎn)；Ｍ２月環(huán)比折年率為１６．２％，比上月末下降１．４個(gè)百分點(diǎn)。９月份Ｍ２增速進(jìn)一步回落。９月末Ｍ２余額為３３．１９萬(wàn)億元�熗�比增長(zhǎng)１６．８３％，增幅比上月低１．１１個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期低１．０９個(gè)百分點(diǎn)，比上年末低０．７４個(gè)百分點(diǎn)；Ｍ２季環(huán)比折年率為１４．５％，增幅回落明顯。

　　但與此同時(shí)，Ｍ１增速呈加快勢(shì)頭。９月末Ｍ１余額１１．６８萬(wàn)億元�熗�比增長(zhǎng)１５．７％，增幅比上月高０．１３個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期高４．０６個(gè)百分點(diǎn)，比上年末高３．９２個(gè)百分點(diǎn)。值得關(guān)注的是，Ｍ２增速放緩和Ｍ１增速加快導(dǎo)致２００５年以來(lái)出現(xiàn)的Ｍ２與Ｍ１的剪刀差擴(kuò)大趨勢(shì)有所改觀，Ｍ２和Ｍ１增速差距已從２００６年１月的８．６％下降到９月的１．１％。主要原因是金融機(jī)構(gòu)的存款結(jié)構(gòu)趨向于活期化和短期化，貨幣的流動(dòng)速度加快，資產(chǎn)價(jià)格膨脹的風(fēng)險(xiǎn)不容忽視。

　�。乖履�，市場(chǎng)貨幣流通量�煟停埃犛囝~２．５７萬(wàn)億元�熗�比增長(zhǎng)１５．３３％。３季度凈投放現(xiàn)金２２１９億元，同比多投放７９４億元。受兩次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率的影響，全部金融機(jī)構(gòu)超額儲(chǔ)備水平較低，９月末超額儲(chǔ)備率為２．５２％�煴热ツ晖�期低１．４６個(gè)百分點(diǎn)，比上年末低１．６９個(gè)百分點(diǎn)。

　�。ǘ�）金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)貸款過(guò)快增長(zhǎng)的勢(shì)頭有所遏制，但中長(zhǎng)期貸款增速仍較快

　　７月份人民幣各項(xiàng)貸款新增１７１８億元，達(dá)到近四年來(lái)歷史同期最高水平。隨后央行宏觀金融調(diào)控政策逐步顯現(xiàn)：８月末人民幣貸款余額２１．８８萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)１６．１％，比上月末下降０．２個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期高２．７個(gè)百分點(diǎn)；人民幣貸款月環(huán)比折年率為１２．５％，比上月末下降１０．４個(gè)百分點(diǎn)；當(dāng)月金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)貸款增加１８７５億元，同比少增２２億元。９月份貸款增速進(jìn)一步趨緩，９月末人民幣各項(xiàng)貸款余額２２．１萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)１５．２３％，增幅比上月低０．９個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期高１．４７個(gè)百分點(diǎn)，比去年末高２．２５個(gè)百分點(diǎn)；消除季節(jié)因素，人民幣各項(xiàng)貸款季環(huán)比折年率為１３．９％，增速趨緩；９月當(dāng)月人民幣貸款增加２２０１億元，同比少增１２５２億元。

　　目前人民幣信貸有三個(gè)跡象值得關(guān)注：首先，雖然總體增速進(jìn)一步回落，但中長(zhǎng)期貸款增速卻依然很快。第三季度全部金融機(jī)構(gòu)新增人民幣短期貸款及票據(jù)融資７０１億元，同比少增１６８３億元，而新增人民幣中長(zhǎng)期貸款４９７３億元，是新增短期貸款和票據(jù)融資的７倍，同比多增２５８５億元。中長(zhǎng)期貸款增速仍然較快的原因：一是央行前期主要加緊了對(duì)票據(jù)業(yè)務(wù)的調(diào)控，商業(yè)銀行普遍壓縮了票據(jù)業(yè)務(wù)，而非中長(zhǎng)期貸款業(yè)務(wù)；二是８月份加息對(duì)中長(zhǎng)期貸款利率的調(diào)整幅度更大，導(dǎo)致銀行增加中長(zhǎng)期貸款的沖動(dòng)增強(qiáng)。一邊是貸款的中長(zhǎng)期化趨勢(shì)，另一邊則是存款趨于活期化，商業(yè)銀行的貨幣錯(cuò)配傾向加劇，流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)值得高度關(guān)注。其次，四大行新增貸款市場(chǎng)份額下降。８月份四大行新增貸款５３８億元，占比２８．７％，９月份增長(zhǎng)了６１１億元，占比２７．７％（今年前５個(gè)月四大行新增貸款占比均為５０％左右）。其主要原因是下半年央行宏觀調(diào)控主要針對(duì)四大行，窗口指導(dǎo)、定向票據(jù)以及兩次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率等措施對(duì)后者的信貸增長(zhǎng)影響較大。其三，商業(yè)性房地產(chǎn)貸款增速仍然較快，特別是房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款增速明顯。６月末商業(yè)性房地產(chǎn)貸款余額３．４萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)２０．６％，比年初增加３９５２億元，同比多增１６２０億元。其中房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款余額１．３萬(wàn)億元，比年初增加２１３２億元，同比多增１３４６億元；同比增長(zhǎng)２８．９％，增幅比上年同期上升１０．２個(gè)百分點(diǎn)。雖然隨后中央加大了“管住信貸和土地兩個(gè)閘門(mén)”的力度，但房地產(chǎn)貸款增速仍然較快。

　�。ㄈ�）金融機(jī)構(gòu)各項(xiàng)人民幣存款同比少增，但儲(chǔ)蓄存款增幅持續(xù)下降的趨勢(shì)有所改變

　　受貸款增速回落的影響，人民幣存款同比少增。９月末，金融機(jī)構(gòu)人民幣各項(xiàng)存款余額３２．７８萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)１７．１５％，增幅比上月低０．６３個(gè)百分點(diǎn)，比去年同期低１．９３個(gè)百分點(diǎn)，比上年末低１．８?jìng)�(gè)百分點(diǎn)。第三季度人民幣各項(xiàng)存款增加９３００億元，同比少增１４２０億元。分部門(mén)情況看：居民戶(hù)存款增加３１００億元，其中，定期存款增加１６４０億元�熗�比少增１１９２億元，活期存款增加１３８５億元，同比多增９１億元；非金融性公司存款增加３７００億元，同比少增２２２６億元，其中企業(yè)存款增加７１４８億元，同比多增４３億元；財(cái)政存款增加２４２６億元，同比多增１８６２億元。

　　受存款基準(zhǔn)利率提高的影響，居民儲(chǔ)蓄存款增速持續(xù)下降的趨勢(shì)有所緩解。８月末人民幣儲(chǔ)蓄存款余額１５．６３ 萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)１６．２％，比上月高０．１個(gè)百分點(diǎn)。８月當(dāng)月新增儲(chǔ)蓄存款１１５０億元，同比多增３０２億元，為近四個(gè)月來(lái)首次同比多增。其中，活期儲(chǔ)蓄存款同比多增３２１億元，定期儲(chǔ)蓄存款同比少增２０億元（定期儲(chǔ)蓄存款雖同比繼續(xù)少增，但少增的幅度與前幾個(gè)月相比已大大縮小）。這也再次表明，儲(chǔ)蓄存款的活期化趨勢(shì)亦較為明顯。

　�。ㄋ模┕墒袕�(fù)蘇穩(wěn)定，大盤(pán)長(zhǎng)期向好

　　第三季度股市整體表現(xiàn)強(qiáng)勁。上證指數(shù)開(kāi)盤(pán)于１６７７．３１點(diǎn)，收盤(pán)于１７５２．４２點(diǎn)，上漲７５．１１點(diǎn)，漲幅４．４９％；滬市成交金額１２５９１．１６億元人民幣，比上季度減少４０４２億元。

　　第三季度上證指數(shù)以８月７日下探至１５４１．４１的低點(diǎn)為分界，此前呈震蕩下跌態(tài)勢(shì)，此后止跌反彈，展開(kāi)了一個(gè)多月的盤(pán)升行情。市場(chǎng)前期呈震蕩下跌態(tài)勢(shì)的主要原因：一是７、８月間央行的系列緊縮政策加大了市場(chǎng)的緊縮預(yù)期；二是股市擴(kuò)容和新股發(fā)行頻率加快產(chǎn)生資金擠出效應(yīng)。８月７日之后股市整體呈單邊上漲態(tài)勢(shì)則基本反映了宏觀調(diào)控取得成效、人民幣匯率加速升值、股指期貨即將推出以及國(guó)際油價(jià)下跌等利好因素帶來(lái)的影響。值得關(guān)注的是，９月份受招行發(fā)行Ｈ股以及對(duì)其發(fā)展前景看好的預(yù)期影響，招行成為引領(lǐng)銀行股上行的主力品種。銀行股板塊９月表現(xiàn)明顯強(qiáng)于大盤(pán)，成為近期資金積極追逐的熱點(diǎn)，這亦可從近期工商銀行Ａ股發(fā)行深受市場(chǎng)追捧中可見(jiàn)一斑。

　　隨著股權(quán)分置改革的順利完成，提高上市公司質(zhì)量、深入開(kāi)展證券公司綜合治理等工作的繼續(xù)深入以及機(jī)構(gòu)投資者的不斷發(fā)展壯大，長(zhǎng)期影響我國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展的一些重大歷史遺留問(wèn)題正在逐步消除，有利于市場(chǎng)健康穩(wěn)定發(fā)展的內(nèi)在基礎(chǔ)在不斷夯實(shí)，加之市場(chǎng)發(fā)展的外部環(huán)境也在日益改善，預(yù)計(jì)大盤(pán)將持續(xù)向好。

　　（五）銀行間本幣市場(chǎng)交易量持續(xù)增長(zhǎng)，市場(chǎng)利率較高

　　三季度共發(fā)行人民幣債券１２５期，同比增加３３期；累計(jì)發(fā)行金額１３３１６．３億元�熗�比增長(zhǎng)３５．３８％。其中財(cái)政部發(fā)行記賬式國(guó)債８期�煿灿�(jì)２３０７億元�熗�比增長(zhǎng)７３．９３％�犎嗣胥y行發(fā)行央行票據(jù)２８期�煿灿�(jì)８１６２．２億元�熗�比增長(zhǎng)５８．４９％�犝�策性金融債１９期�熃痤~２０３７億元，同比減少２３．３３％；短期融資券６３期，金額７４４．１億元，同比增長(zhǎng)８０．１７％。

　　三季度債券發(fā)行的主要特點(diǎn)：一是發(fā)行期限主要集中在中短期品種上（不含央行票據(jù)），其占總發(fā)行額的９５％；二是７月１日第一只儲(chǔ)蓄國(guó)債面世，首發(fā)便受到市場(chǎng)搶購(gòu)；三是為平抑市場(chǎng)利率，央行在８月份改變以往以?xún)r(jià)格招標(biāo)發(fā)行票據(jù)的方式，轉(zhuǎn)而以固定價(jià)格數(shù)量招標(biāo)方式在公開(kāi)市場(chǎng)發(fā)行票據(jù)，這是２００４年４月２０日后央行首次重新啟動(dòng)數(shù)量招標(biāo)。

　　三季度銀行間本幣市場(chǎng)流動(dòng)性仍然充裕，交易量同比大幅增長(zhǎng)，信用拆借和債券市場(chǎng)累計(jì)成交１１０３４８．２５億元�熗�比增長(zhǎng)５８．８７％；日均成交１６７１．９４億元�熗�比增長(zhǎng)５８．８７％。其中信用拆借成交６６３９．４１億元�熗�比增長(zhǎng)１０２．７４％�爞�券回購(gòu)成交７６２７０．３６億元，同比增長(zhǎng)５３．６８％�牞F(xiàn)券買(mǎi)賣(mài)成交２７４３８．４８億元，同比增長(zhǎng)６６．２７％。

　　９月份銀行間市場(chǎng)利率較上月有所下降，但仍保持較高水平。９月份銀行間市場(chǎng)同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率為２．３２％，比上月低０．０８?jìng)�(gè)百分點(diǎn)，比去年同期高０．８１個(gè)百分點(diǎn)；質(zhì)押式債券回購(gòu)月加權(quán)平均利率２．１２％�煴壬显碌停埃�１９個(gè)百分點(diǎn)�煴热ツ晖�期高０．９７個(gè)百分點(diǎn)。

　�。�六）人民幣對(duì)美元升值加快，日浮動(dòng)區(qū)間擴(kuò)大的可能性加大

　　三季度人民幣對(duì)美元升值明顯加快。截至２００６年９月２９日，人民幣兌美元匯率中間價(jià)為１美元兌人民幣７．９０８７元，較２００６年６月３０日的７．９９５６升值達(dá)８６９個(gè)基點(diǎn)，升幅為１．０９％；較２００５年１２月３１日的８．０７０２累計(jì)升值１６１５個(gè)基點(diǎn)，累計(jì)升幅２％。

　�。ㄆ撸┩鈪R儲(chǔ)備增長(zhǎng)放緩，但增速仍過(guò)快

　　據(jù)央行統(tǒng)計(jì)，截至２００６年９月末，我國(guó)外匯儲(chǔ)備余額為９８７９億美元，同比增長(zhǎng)２８．４６％，較６月末的３２．３６％同比增幅有了較大回落。今年１－９月份，外匯儲(chǔ)備增加１６９０億美元，同比只多增了９９億美元，其中５－９月份外匯儲(chǔ)備分別增長(zhǎng)３００億、１６１億、１３４億、１７５億及１５９億美元，增勢(shì)總體趨緩。三季度外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)４６８億美元，比二季度的６６０億美元下降了近３０％，９月當(dāng)月同比只多增１億美元。資本流出管制放松及９月份出口順差增長(zhǎng)減緩是外匯儲(chǔ)備增速放慢的主要原因�？紤]到第四季度出口順差將保持增勢(shì)，預(yù)計(jì)今年底的外匯儲(chǔ)備將接近１．０５萬(wàn)億美元。

　　當(dāng)前經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行中的主要問(wèn)題

　　（一）投資反彈的壓力依然較大

　　盡管三季度固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)有所減緩，但實(shí)際增速仍較高，且同比仍加快１．２個(gè)百分點(diǎn)，投資反彈的壓力不可忽視：一是隨著投資主體日趨多元化，國(guó)有資金、財(cái)政資金占總?cè)谫Y量的比例越來(lái)越小。例如今年上半年，政府投資（包括中央政府、地方政府及各種基金）僅占全部融資的３．６％，銀行資金占１９．８％�熎髽I(yè)自籌資金（如體外循環(huán)資金）和各種外資占比高達(dá)６０％以上。企業(yè)自籌資金能力的增強(qiáng)導(dǎo)致宏觀調(diào)控的難度及鞏固宏觀調(diào)控效果的難度均加大。二是受業(yè)績(jī)考核引導(dǎo)，地方政府的投資沖動(dòng)依然較強(qiáng)，個(gè)別地方甚至出現(xiàn)了“上有政策、下有對(duì)策”，宏觀調(diào)控的任務(wù)依然較為艱巨。三是銀行中長(zhǎng)期貸款增速較快亦為投資反彈埋下了隱患。

　�。ǘ�）國(guó)際收支不平衡，與美國(guó)的貿(mào)易失衡加劇

　　貿(mào)易順差的高增長(zhǎng)一是導(dǎo)致基礎(chǔ)貨幣投放增長(zhǎng)過(guò)快，在逼迫商業(yè)銀行增加信貸供給的同時(shí)，加大了固定資產(chǎn)投資反彈的壓力；二是加劇境內(nèi)金融市場(chǎng)流動(dòng)性過(guò)剩，增大本外幣政策協(xié)調(diào)難度，影響宏觀調(diào)控效果；三是不斷增強(qiáng)人民幣的升值壓力，推動(dòng)境內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格上漲及通脹上升。此外，目前我國(guó)的貿(mào)易順差主要集中在美國(guó)和歐盟，今年１－９月對(duì)美國(guó)和歐盟的貿(mào)易順差額分別為１０２２．１億和６２３．４億美元，其中中美貿(mào)易順差額同比增長(zhǎng)了２５．９％。中美貿(mào)易失衡將使貿(mào)易爭(zhēng)端升級(jí)，不利于我國(guó)外貿(mào)的穩(wěn)定發(fā)展。

　�。ㄈ�）流動(dòng)性過(guò)剩狀況沒(méi)有根本改變

　　銀行體系流動(dòng)性依然過(guò)剩，具體表現(xiàn)在：其一，今年三季度末人民幣存貸差進(jìn)一步擴(kuò)大為１０６８００億元（２００１－２００５年各年末的人民幣存差分別為３１３０２．４７億、３９６２３．４７億、４９０５９．７９億、６３１６１．５８億及９２４７９．１３億元）；其二，９月末人民幣存款雖同比少增，但仍高出貸款增幅１．７８?jìng)�(gè)百分點(diǎn)；其三，銀行間本幣市場(chǎng)交易量持續(xù)大幅增長(zhǎng)，銀行間市場(chǎng)利率雖然回升，但主要是受央行引導(dǎo)貨幣市場(chǎng)利率上行的影響，并不表明流動(dòng)性過(guò)剩有實(shí)質(zhì)改變。國(guó)際收支不平衡是當(dāng)前境內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩的主要原因，這直接導(dǎo)致境內(nèi)商業(yè)銀行持續(xù)面臨較大的盈利壓力。如何加強(qiáng)本外幣政策協(xié)調(diào)、從國(guó)際收支源頭控制流動(dòng)性的被動(dòng)過(guò)快增長(zhǎng)，已成為加強(qiáng)宏觀調(diào)控的重要問(wèn)題。

　�。ㄋ模┬刨J尤其是中長(zhǎng)期信貸增長(zhǎng)依然過(guò)快

　　考慮季節(jié)因素，９月份新增２２０１億元貸款仍然偏快，尤其是中長(zhǎng)期貸款的過(guò)快增長(zhǎng)將是固定投資反彈的一大隱患，同時(shí)亦增加了商業(yè)銀行未來(lái)不良貸款增加的可能。

　�。ㄎ澹┓康禺a(chǎn)投資熱度不減，房?jī)r(jià)反彈壓力增大

　　住宅投資增長(zhǎng)尤為明顯。今年１－８月住宅投資增長(zhǎng)３２．２％�熗�比加快１２．４個(gè)百分點(diǎn)，比上半年增速加快０．８?jìng)�(gè)百分點(diǎn)。在３１個(gè)省市中�熡校保穫�(gè)省市住宅投資增長(zhǎng)明顯超過(guò)全國(guó)住宅投資的平均增長(zhǎng)水平。同時(shí)境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人購(gòu)買(mǎi)境內(nèi)商品房增長(zhǎng)較快。今年上半年境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人購(gòu)買(mǎi)境內(nèi)房地產(chǎn)支付的外匯為２１．４７億美元，同比增長(zhǎng)約４５％。房地產(chǎn)宏觀調(diào)控效果不明顯的主要原因，一是地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)度依賴(lài)房地產(chǎn)業(yè)；二是抑制外資過(guò)快流入房地產(chǎn)業(yè)的措施尚待進(jìn)一步落實(shí)。

　�。�六）短期融資券信用風(fēng)險(xiǎn)開(kāi)始凸顯

　　自２００５年５月２６日短期融資券“開(kāi)閘”以來(lái)，發(fā)展極為迅速。截至２００６年１０月１８日，短期融資券累計(jì)發(fā)行總額已達(dá)３５９６億元。但信用風(fēng)險(xiǎn)也開(kāi)始顯現(xiàn)，典型案例如民營(yíng)企業(yè)福禧投資控股公司事件。隨著發(fā)債主體的日益增多和信用差別的多樣化，短期融資券發(fā)生信用風(fēng)險(xiǎn)的概率可能會(huì)增加。

　　對(duì)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)金融形勢(shì)的總體評(píng)價(jià)

　　基于以上的分析，我們認(rèn)為，前三季度國(guó)民經(jīng)濟(jì)仍保持了平穩(wěn)較快增長(zhǎng)的良好勢(shì)頭，上半年經(jīng)濟(jì)偏熱的情況有所緩解，宏觀調(diào)控效果初步顯現(xiàn)。但經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中存在的深層次矛盾仍未根本解決，固定資產(chǎn)投資反彈的壓力依然存在，部分行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩加劇，單位ＧＤＰ能耗和污染排放繼續(xù)上升，房地產(chǎn)等資產(chǎn)和生產(chǎn)要素價(jià)格增長(zhǎng)依然較快，國(guó)際收支不平衡，人民幣對(duì)美元升值壓力較大，流動(dòng)性過(guò)剩問(wèn)題并未解決。因此，宏觀調(diào)控仍不能放松，并要下大力氣調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，轉(zhuǎn)變經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式。

　　下一階段國(guó)家宏觀調(diào)控的重點(diǎn)是，在防止投資反彈的同時(shí)，加強(qiáng)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整，著力促進(jìn)城鄉(xiāng)消費(fèi)的增長(zhǎng)；在加強(qiáng)對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控的同時(shí)，著力從制度改革上防止房地產(chǎn)市場(chǎng)泡沫的過(guò)度積聚；切實(shí)解決經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)方式過(guò)于粗放問(wèn)題，并深化人民幣匯率制度綜合改革。從商業(yè)銀行的角度看，主要是切實(shí)防范固定資產(chǎn)投資特別是房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)過(guò)快帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)，警惕快速增長(zhǎng)的企業(yè)債券帶來(lái)的信用風(fēng)險(xiǎn)，并注重解決流動(dòng)性過(guò)剩導(dǎo)致的各種矛盾。

　　第四季度經(jīng)濟(jì)金融政策走向

　　（一）經(jīng)濟(jì)金融政策走向

　　考慮到美國(guó)等主要經(jīng)濟(jì)體經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)趨緩及國(guó)內(nèi)宏觀調(diào)控效果顯現(xiàn)等因素，第四季度新出臺(tái)宏觀調(diào)控措施的可能性不大，主要是抓緊落實(shí)已有的宏觀調(diào)控措施，鞏固宏觀調(diào)控的效果，確保宏觀經(jīng)濟(jì)的穩(wěn)定增長(zhǎng)。

　　——加快人民幣匯率市場(chǎng)形成機(jī)制改革進(jìn)程，減輕國(guó)際收支不平衡矛盾。具體措施：一是加強(qiáng)跨境資金流入管理，強(qiáng)化對(duì)個(gè)人資本交易的監(jiān)管，嚴(yán)格控制境內(nèi)機(jī)構(gòu)借用外債；二是推進(jìn)人民幣資本項(xiàng)目可兌換，進(jìn)一步落實(shí)銀行、證券及保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)境外金融投資；三是加快發(fā)展外匯市場(chǎng)，繼續(xù)推進(jìn)銀行結(jié)售匯綜合頭寸管理改革，豐富外匯市場(chǎng)避險(xiǎn)工具，加快本外幣一體化產(chǎn)品創(chuàng)新；四是繼續(xù)加大市場(chǎng)作用，并加強(qiáng)本外幣調(diào)控政策的協(xié)調(diào)，逐步擴(kuò)大人民幣對(duì)美元的日浮動(dòng)區(qū)間。

　　——嚴(yán)格控制中長(zhǎng)期貸款過(guò)快增長(zhǎng)�？赡艿拇胧┤绨l(fā)行央行三年期票據(jù)等。

　　——除了發(fā)行央行票據(jù)，不排除繼續(xù)利用提升存款準(zhǔn)備金率來(lái)回收流動(dòng)性的可能，以維護(hù)貨幣市場(chǎng)利率及預(yù)期的基本穩(wěn)定。

　　——進(jìn)一步堅(jiān)持把好土地、信貸閘門(mén)和市場(chǎng)準(zhǔn)入門(mén)檻，控制固定資產(chǎn)投資規(guī)模。尤其是嚴(yán)格控制新開(kāi)工項(xiàng)目，優(yōu)化投資結(jié)構(gòu)；嚴(yán)格審批新增建設(shè)用地，加快落實(shí)國(guó)家土地督察制度；繼續(xù)落實(shí)房地產(chǎn)調(diào)控措施，主要對(duì)房?jī)r(jià)上漲過(guò)快的城市采取針對(duì)性措施，控制投資性購(gòu)房需求的過(guò)快增長(zhǎng)。

　　——全面落實(shí)節(jié)能降耗和污染減排目標(biāo)責(zé)任制。繼續(xù)抓好重點(diǎn)企業(yè)節(jié)能和重大節(jié)能工程，加快淘汰高耗能、高污染行業(yè)的落后生產(chǎn)能力，扎實(shí)推進(jìn)降耗減排工作。

　�。ǘ�）第四季度商業(yè)銀行需特別關(guān)注的問(wèn)題

　　——繼續(xù)密切關(guān)注固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，高度重視并防范信貸風(fēng)險(xiǎn)。

　　——防止中長(zhǎng)期貸款過(guò)快增長(zhǎng)及未來(lái)的不良資產(chǎn)增長(zhǎng)，并密切關(guān)注監(jiān)管層出臺(tái)的相關(guān)措施，保持經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性。

　　——繼續(xù)關(guān)注境內(nèi)流動(dòng)性過(guò)剩及貨幣市場(chǎng)利率走勢(shì)，認(rèn)真研究提高非信貸資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)收益問(wèn)題，以確保全年利潤(rùn)計(jì)劃的完成。

　　——在加快發(fā)展企業(yè)短期融資券相關(guān)業(yè)務(wù)的同時(shí)，切實(shí)防范其信用風(fēng)險(xiǎn)。